今年4月25日，世界首富马斯克与Twitter达成了初步协议，马斯克将以440亿美金将Twitter公司全部私有化，完成收购。从马斯克宣布收购Twitter到达成收购协议，前后不到一个月，属于收购案中非常高效的例子了。而中间的过程几经波折，其中，Twitter就为了抵制马斯克收购而推出“毒丸计划”。

Twitter 介绍

Twitter成立于2006年，在10年前经历了社交平台发展的黄金时期，于2013年上市，但上市8年以来，股价持续波动但总体无大幅增长。

Twitter十年来股价变化

Twitter董事会即可表示欢迎首富马斯克加入，并邀请马斯克进入Twitter董事会，但给出条件：马斯克的持股比例不能够超过14.9%。马斯克选择拒绝并于4月15日又向SEC提交文件，宣告将以54.2美元/股价格把Twitter股票全部买下，将其私有化，即直接收购Twitter。

马斯克在提交的文件中态度强硬，价格不接受谈判，且出价比Twitter4月1日的收盘价高出了38%，价格极具诱惑力。消息一出，Twitter董事会在没有任何准备的情况下被迫参与收购博弈：卖掉公司则放彻底弃控制权，不卖则马斯克很可能会抛售起手中9.2%的股份，导致市场上股价下跌。

此收购案与以往的收购案有所不同：收购方并非来自专业进行恶意收购的对冲基金，而是特斯拉CEO、世界首富、Twitter大V马斯克。Twitter面临如此困境，在马斯克上交收购文件的第二天就宣布将采取“毒丸计划”进行反击。“毒丸计划”是资本博弈当中非常重要也非常有效的手段之一，历史上众多公司运用这个手段击退了恶意收购方。且公司一旦采取“毒丸计划”，目前还没有收购者能够正面对抗成功，选择不外乎展开持久战或直接放弃收购计划。因此此收购案的还有另外一个特别之处在于：一个星期之后马斯克和Twitter便达成了收购协议。

“毒丸计划”的内容

股东权益计划，又称为“毒丸计划”，是上市公司在遭受恶意收购时最常用的反击手段，也是此次Twitter面对来自马斯克公开收购后的立即生效的手段。“毒丸计划”的定义是：任何人未经董事会允许的情况下，股权达到一定比例后（如：15%），则公司董事会将折价发行股票，相当于所有其他股东解锁折价购买新股票（也具有投票权）的权利，从而稀释该股东的股份比例，使该股东的股份永远无法达到某一比例。

在没有目标公司董事会事先批准的情况下，“毒丸”能使得收购公司控制目标公司的成本非常高。而“毒丸”分为两种基本类型：

内翻毒丸(flip-in pill)：目标公司的普通股股东有权以折扣价购买目标公司的股票

当超过特定的所有权水平时，毒丸就会被触发 因为收购公司通常被禁止通过毒丸参与购买，收购方受到显著水平的稀释 大多数方案都是给目标公司的董事会在任何触发事件之前赎回毒丸的权利 如果收购变为友好收购，董事会通常会行使弃权权

外翻毒丸(flip-over pill)：目标公司的普通股股东有权以较市场价格大幅折让的价格购买收购公司的股票

这导致稀释所有现有的收购公司股东 如果收购变为友好收购，目标公司的董事会通常保留赎回毒丸的权利

以下“毒丸计划”主要是指的内翻毒丸。在此次Twitter收购案中，董事会实行的“毒丸计划”就是内翻毒丸，方案具体为：任何人未经董事会允许的情况下，股权达到15%，则公司折半价发行股票，即所有其他股东解锁双倍技能，可以以半价来再买Twitter股票使股份变多，从而稀释收购者的股份。该“毒丸计划”有效期一年。

“毒丸计划”能够非常有效稀释恶意收购者的股份使其无法获得控制权。使其无法超过15%的控制权。且看似不公平的“毒丸计划”是受法律保护的。原因在于，上世纪七八十年代，美国的资本市场极度开放，缺少监管，在一些公司处于股价低谷期的时候，资本会大举买入取得控制权，然后把公司大卸八块，留下优质资产，其他全部变卖，获得一些短期收益，极度影响了了市场的稳定性。1982年，一个聪明的律师马丁·利普顿针对该现象，发明了“毒丸计划”，并获得了Delaware最高法院支持。

但“毒丸计划”的实施是需要一定条件的，即：董事会需要证明收购方是恶意收购，且该收购方案无法最大化股东利益，或者对所有股东是不公平的情况，董事会才可以采取“毒丸计划”来进行防守。

“毒丸计划”的案例

“毒丸计划”是被收购公司董事会的无敌令牌，从它诞生之日起，除2008年因利用了其中漏洞的特例，全世界目前没有任何一个收购者，可以硬冲过“毒丸计划”的防守。

“毒丸计划”获得法律保护后，大量公司开始采取“毒丸计划”来抵制恶意收购。2000年初，标普500中有超过一半的公司都有毒丸计划，来抵御入侵者。

2001年，雅虎采取“毒丸计划”击退了来自微软的恶意收购。此次恶意收购是微软成立以来最大的一笔赌注，双方都聘用了国际知名的收购交易顾问和法律顾问。微软方面请的是高盛、黑石和纽约盛信律师所，以及金融服务公司贝尔斯登首席执行官阿伦·施瓦茨；雅虎方面请的是大摩、莱曼兄弟和Skadden Aros，双方在此次收购案中都运用大量招数，而雅虎反收购最重要的一环，就是启动了2001年通过的“毒丸计划”，最终两家公司就收购事宜举行的谈判失败，微软彻底放弃收购雅虎的计划。

2005年，新浪采取“毒丸计划”击退了来自盛大的恶意收购。2月19日，上海盛大网络发展有限公司向外界宣布，他们和控股公司一起，在纳斯达克市场上，斥资2.3亿多美元，购买了新浪19.5%的股份，称为新浪第一大股东。2月22日，新浪即宣布采取“毒丸计划”进行反击，防止盛大通过二级市场增大持股量，夺回了此场收购站中的主动权2006年11月，盛大公司宣布出售370万股份，持股比例从19.5%减为11.4%，这意味着盛大放弃对新浪的控制权，新浪有效地击退了收购者。

2012年，Netflix采取“毒丸计划”击退了来自对冲基金大佬Carl Icahn的恶意收购。11月5日，激进的投资者Carl Icahn宣布持有Netflix约10%的股份，寓意收购Netflix。11月8日，Netfix董事会即批准了“毒丸计划”，该计划称，如果个人或者集团收购Netflix股份10%，或者机构投资者收购20%，权利将有效，董事会可以否决交易，3年内有效。最终，这位以恶意收购闻名金融界的大佬，面对如此难度的“毒丸计划”，不得不选择放弃其收购计划。

2013年4月，FXCM Inc计划收购GAIN Capital Holdings,Inc.，GAIN通过触发“毒丸”做出回应。 权利决定按照股东持有的一对一比率分配普通股。 一旦发生事件,每项权利都将授权股东以17.00美元的行使价购买新发行可参与优先股的百分之一。最终导致FXCM Inc收购计划失败。

“毒丸计划”的解药

“毒丸计划“虽然高效，但也并非完美。首先，“毒丸计划”之所以称之为“毒丸”，不仅是针对于收购方而言，对于目标公司自身也会产生很大的毒性，属于“自我牺牲式”的反击方式。折价发行股份对公司本身而言会在一定程度上损害公司和股东的利益。另外，“毒丸计划”也并非无药可解，接下来分析“毒丸计划”的可能解药。

代理权斗争（Proxy Fight）

依旧回到代理权斗争，由于“毒丸计划”需要取得公司董事会的多数投票通过，因此可以选择通过代理权斗争，从董事会内部瓦解，取消毒丸计划，完成收购。

起诉（Legal Fight）

诉诸法院。利用法律的力量，通过上诉的方式向法院说明收购并非恶意性，而是对股东利益最大化的Offer。强调董事会的“毒丸计划”反击是为了保护董事会席位，没有履行董事会的应尽职责使公司利益最大化。若法官判定董事会败诉，然后取消毒丸计划。

当然打官司也会面临董事会的申辩，如董事会可以拿出价格不合理的证据，说明可以有人有更高的价格收购。

“毒丸计划”的成果

因此，董事会采取的“毒丸计划”并非是一个一劳永逸的解决方案，通常只是用来拖延时间的，为接下来的谈判作准备，或者去寻找一些其他买家。

例如，2013年，Oracle 宣布以51亿美金收购Peoplesoft 仁科公司，仁科公司立刻进行反击，Oracle股份达到20%就启动“毒丸计划”。接下来双方进行了一段时间的谈判，最终以103亿美金达成收购协议，价格比初始谈判价翻了一倍，这也是“毒丸计划”成功应用的经典案例。

再有，1999年，LVMH恶意收购Gucci，Gucci启动“毒丸计划”给自己争取时间，之后找到“白衣骑士”开云集团前身PPR以更高的价格把自己友好收购了。

而马斯克收购Twitter，是在Twitter董事会没有准备的情况下，突然宣布以54.2的价格全部购入Twitter股份，且期限非常短，具体情况包括收购Twitter的目的以及收购的资金准备情况均未提及。这种情况下的不确定性极大，Twitter因此立即采取了“毒丸计划”进行反击，有效期一年，目的是为了争取更多的时间让董事会去研究和讨论、和马斯克谈判，或去竞标找到一些其他的买家，最终找到更好的解决方案。

但经过一周的深度调查后，董事会发现：马斯克确已准备好400多亿美元的资金收购Twitter。且目前Twitter正处于瓶颈期，马斯克给出40%溢价较有竞争力，收购或许还可以给颓靡中的Twitter带来新的刺激。结果就是，Twitter前脚刚实施了“毒丸计划”，后脚董事会就全票通过了马斯克的收购方案。董事会的认同将原来的恶意收购变成了友好收购，该收购案落下帷幕。