【招商食品】海天味业:Q4收入超预期,22年稳中求进

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21年海天品类、渠道扩张不乏亮点,外部压力下,蚝油及其他调味品(醋、料酒等)实现双位数增长,公司加强社区团购等新渠道的合作与管理,线上收入大幅增长。利润端受成本上行冲击,公司内部全方位降本增效应对。展望22年,当前海天渠道库存虽偏高,提价领先行业顺利传导,期待后续疫情有效防控,餐饮恢复带来的机会,公司22年预算设定收入、归母净利双12%的增长目标。我们给予22-23年EPS预测1.77、2.12,当前股价对应22年51X PE,维持“强烈推荐-A”评级。

21Q4收入/扣非归母净利润同比+22.85%/+4.02%。海天21年实现收入250.04亿元,同比增长9.71%,归母净利润66.71亿元,同比增长4.18%,归母扣非净利润64.30亿元,同比增长4.09%。其中Q4收入70.10亿,同比增长22.85%,归母净利润19.63亿,同比增长7.19%,归母扣非净利润18.49亿,同比增长4.02%。Q4公司现金回款101.96亿,同比增长13.47%,慢于收入增速,经营性净现金流同比下降0.54%,主要系成本提高以及年底存货增加。21年在需求疲软、成本上涨、社区团购的冲击下,海天依然实现了业绩的稳定增长,并率先引导行业提价,彰显龙头风范。

品类扩张不乏亮点,蚝油及其他品类双位数增长。21Q4收入增长超预期,环比提速明显,主要系提价后经销商备货积极以及春节备货提前,Q4酱油/蚝油/调味酱/其他品类分别增长20.8%/21.3%/13.6%/23.1%。量价拆分看,2021全年酱油量、价分别增长8.4%、0.3%,蚝油量、价分别增长11.5%、下降1.2%,调味酱量、价分别增长5.2%、0.4%,收入增长主要由量增贡献,蚝油均价下降主要系低价格带产品占比提升。三大品类稳步增长的同时,公司大力促进醋、料酒等品类的发展,21年其他品类(主要是醋和料酒)实现收入22.1亿元,同比增长13.4%,三五计划“五个子行业第一”的目标有序推进。

中西部市场增速保持领先,公司积极参与新渠道。渠道拆分看,21年东部/南部/中部/北部/西部分别增长7.5%/8.4%/14.0%/6.7%/9.3%,年内经销商数量分别增加96/84/88/26/85家,中西部市场继续保持领先增速。此外,公司积极应对新渠道变化,加强社区团购、到家平台以及平台电商的合作与管理,21年实现线上收入7.04亿元,同比增长85.2%,线上占比提高1.2pcts至3.0%。

成本上行利润率承压,挖潜增效全方位应对。2021年公司实现毛利率38.7%,同比下降3.5pcts,主要系酱油、调味酱原材料成本上涨。面对成本大幅上涨的外部压力,公司通过精益管理、囤货锁价、优化物流网络等多种手段应对,全方位降本增效。费用端,21年销售费用率5.4%,同比下降0.56pct,其中人工成本、广告费率分别下降0.46pct、0.32pct,管理费用率1.6%,同比基本持平,此外财务费用率同比下降0.62pct,主要系利息收入增加,公司21年实现净利率26.7%,同比下降1.4pcts。单季度看,成本冲击下,Q4公司毛利率同比下降3.7pcts至38.1%,环比Q3提升0.2pct,实现净利率28.0%,还原20年Q4促销费用冲减收入的会计调整后,估算单季度净利率同比下滑约2.6pcts。

22年展望:提价对冲成本上涨,收入、利润有望重回双位数增长。渠道调研反馈,海天渠道库存目前约2.5-3个月,属于偏高水平,但高库存并未影响提价的顺利传导,海天已经领先行业完成终端价格落地。提价后渠道利润率改善,叠加海天对渠道的精细管理,我们认为高库存并不会扰乱公司的正常经营。期待后续疫情有效防控,餐饮消费恢复,渠道库存消化,增长重回快车道。公司2022年财务预算设定收入、归母净利润均同比增长12%,产品提价和原材料锁定有望对冲成本压力,同时公司预算进一步压缩销售、管理费用率,维持全年净利率不下降。

投资建议:Q4收入增长超预期,22年稳中求进,有望重回双位数增长,维持“强烈推荐-A”评级。21年海天品类、渠道扩张不乏亮点,外部压力下,蚝油及其他调味品(醋、料酒等)实现双位数增长,公司加强社区团购等新渠道的合作与管理,线上收入大幅增长。利润端受成本上行冲击,公司内部全方位降本增效应对。展望22年,当前海天渠道库存虽偏高,提价领先行业顺利传导,期待后续疫情有效防控,餐饮恢复带来的机会,公司22年预算设定收入、归母净利双12%的增长目标。我们给予22-23年EPS预测1.77、2.12,当前股价对应22年51X PE,维持“强烈推荐-A”评级。

风险提示:疫情持续影响,成本大幅上涨

附:财务预测表

作者风采

于佳琦:食品饮料首席分析师,南开大学本科,上海交通大学硕士,CPA,16年就职安信证券,17年加入招商证券食品饮料团队,6年消费品研究经验。

田地:复旦大学本科,复旦大学硕士,20年加入招商证券。

欧阳廷昊:中山大学本科,香港科技大学硕士,3年买方投研工作经验,21年加入招商证券。

陈书慧:美国加州大学圣地亚哥分校本科,美国哥伦比亚大学硕士,20年加入招商证券。

任龙:美国伊利诺伊理工斯图尔特商学院硕士,20年加入招商证券,5年消费品公司工作经验。

刘成:上海交通大学本科,上海交通大学硕士,21年加入招商证券。

附录:

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