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来源 江苏金融圈
5月27日晚间，徐工机械（）发布公告，公司吸收合并徐工集团暨关联交易事项获证监会有条件通过，目前尚未收到正式核准文件，公司股票将自5月30日开市起复牌。
当日，证监会网站审核意见显示，请徐工机械进一步说明本次交易评估方法的合理性，请独立财务顾问和评估师发表明确意见，10个工作日内将材料报送上市公司监管部。
按照整体上市后的备考营业收入，徐工机械将超越中联重科和三一重工，成为A股工程机械行业新“一哥”。
那么最重要的问题来了，整体上市后的徐工机械到底该值多少钱呢？
01
“新徐工”有望强者更强
据今年5月17日公司披露的最新交易方案显示，徐工集团100%股权的最终交易价为386.86亿元，按发行价5.55元/股计算，发行股数为69.70亿股。
那么，徐工集团的实力到底有多强？
据英国KHL集团2021全球工程机械制造商50强排行榜数据显示，徐工集团进入全球三甲，这是中国品牌首度挺进前三。三一重工、中联重科分别位居全球第4、第5。徐工集团销售额由111亿美元提升至151.59亿美元，市场份额达7.9%。
2021全球工程机械制造商十强排行榜
2021年徐工机械及徐工集团齐发力，实现12类主机稳居国内行业第一，22类产品占有率提升，其中公司移动起重机、起重机械、桩工机械、水平定向钻居全球第一；道路机械、随车起重机进位居全球第三；装载机升至全球第五。
随着徐工集团旗下挖掘机（国内市占率第二、全球第六）、混凝土机械（国内市占率第三）、矿机（全球第五）和塔机（全球第二）等工程机械资产不久将注入上市公司，“新徐工”有望强者更强。
值得一提的是，“新徐工”毛利率水平也有望提升。对比徐工集团与当前的上市主体徐工机械，2019~2021年，徐工集团毛利率分别高出徐工机械5.22、5.65、5.22pct（百分率），主要系未上市资产中，占相对比较高的挖机、塔机、混凝土机械业务毛利率水平分别约均30%、20%、17.5%，高于徐工机械综合毛利率水平。
与此同时，徐工集团做出业绩承诺，2021-2024年合计将实现净利润分别不低于14.8亿元、15.7亿元、16.3亿元、17.1亿元。按此计算，“新徐工”2022年备考净利润约82.1亿元，较交易前增长46.19%。
业绩补偿期间及业绩承诺数
金融小强认为，长期来看，“新徐工”行业地位进一步巩固，上市公司业务协同进一步加强，盈利及抗周期性风险能力将得到有效提升。
02
工程机械行业
进入“弱周期”
然而，就在“新徐工”即将破茧而出之际，工程机械行业却遭遇“倒春寒”。
众所周知，工程机械行业具有明显的周期性，按行业惯例，受春季开工等因素影响，3~5月份为工程机械销售旺季。虽然今年稳增长预期较强，但从前4个月机械产品销售数据来看，目前“弱周期”信号已开始显现，行业边际改善窗口或再次后移。
据中国工程机械工业协会对26家挖掘机制造企业统计，2022年1-4月，共销售挖掘机台，同比下降41.4%。其中，国内67918台，同比下降56.1%。据中国工程机械工业协会对22家装载机制造企业统计，今年4月销售各类装载机10975台，同比下降40.2%。其中，国内销量8050台，同比下降47%。
与此同时，A股工程机械板块上市公司今年一季度显示，14家企业中有10家单季营收、净利同比双降。其中，三一重工净利同比下降71.29%，中联重科净利同比降62.48%，山河智能甚至盈转亏，徐工机械也不能幸免净利同比降18.6%。
金融小强认为，挖掘机销量下滑在一定程度上反映出了当前疫情影响下基建开工延缓的现状，但背后也与去年挖掘机销量超高基数、当前需求端资金不到位以及物流运输不畅导致延期交货等多重因素相关。
值得关注的是，作为中国经济稳增长的重要抓手，基建投资正受到越来越大的推动。
工程机械下游主要是基建、房地产、矿山和其他，需求占比分别为45%、20%、20%和15%。数据显示，今年一季度，全国多个省份的重大项目陆续开工，国务院也要求抓紧下达剩余专项债额度，以扩大有效投资稳经济，并尽早形成实物工作量。与此同时，一季度全国共计发行新增专项债12981亿元，约占提前批额度1.46万亿元的89%，占全年发行计划的36%，为历史上发行进度最快的年份。
在“适度超前开展基础设施投资”政策导向下，2022年被不少研究机构定义为“基建大年”，但从一季度基建开工进度来看并不理想。
进入二季度，新老基建投资持续发力，多地集中开工一批重大项目。据证券日报不完全统计，4月1日~26日，安徽、湖南、四川、河北、江西、山东等地合计开工7911个重大项目，总投资额合计34183亿元。
中泰证券分析认为，若疫情逐步得到有效控制，停滞项目将有序开工，叠加去年同期基数相对较低，预计今年二季度末或三季度挖机销量增速有望转正，行业或将呈现出需求后移的特征。
03
“新徐工”如何破局？
虽然国内工程机械市场进入弱周期缓增阶段，但东方不亮西方亮。据中国工程机械工业协会数据显示，2021年，我国工程机械成为历史上出口增长最多的年份，出口金额达340亿美元，同比增长62.3%。
在疫情影响下，国外制造业大多出现产能跟不上的情况，海外市场需求的激增显著提升了国内各大工程机械企业在海外市场的占有率。在这场群雄逐鹿的海外市场竞速赛中，徐工机械的国际化成绩单引发行业广泛关注。
2021年，徐工机械境外营收同比去年增幅111.81%，遥遥领先国内同行三一重工（76.16%）和中联重科（51.05%），公司境外营收达129.40亿元，占营收比重几乎翻倍至15.35%。
今年5月21日，徐工集团、徐工机械董事长王民在第四届国际客户节上表示，过去一年，在徐工和全球“钢铁同盟军”的共同努力下，徐工产品出口创造了历史最好业绩，出口总台量及总金额均远超行业增幅。
那么，徐工今年的出口情况如何？
据徐工集团XCMG披露，今年1~4月，徐工全力克服疫情等不利因素，产品出口额大幅领先国内同行业，客户遍布全球187个国家和地区。
5月，徐工徐工在全球高端市场取得又一突破。当月18日，世界矿业巨头淡水河谷与徐工巴西公司首批矿山设备采购签约，包括5台GR3505矿用平地机在内的采矿和基建设备将于今年年底前交付。
紧接着5月27日，徐工亮相南亚最大规模工程机械展，再次斩获包括意向订单在内超10亿元。
除了海外出口是2022年“加分项”外，电动化成为众多上市公司眼中的下一个风口。目前徐工、三一、中联等都已发布多款电动化产品，加码电动化布局。
据终端销量统计，今年1-4月徐工汽车新能源重卡累销998辆，比第二名的宇通多售出了189辆，排名也从去年同期的第六跃升至第一。
根据浙商证券研报预计到2025年，混凝土搅拌车、渣土车、挖掘机和装载机四类工程用车电动化产品渗透率将提高到25%。
展望2022年行业前景，金融小强认为，2021年工程机械行业主要产品出口销量实现翻倍增长，得益于海外市场需求大增以及2020年基数低的因素，在低基数消失的情况下，主要产品出口增幅可能会出现下降，但依然会保持相对高增长。预计2022年行业整体业绩会略有下滑，但个别龙头公司会持平或稳增。
金融小强观察到，2020年徐工集团“混改”，435名公司骨干投入了8.685亿元，其中，王民拿出 9600 万股权质押、房子质押投资入股，将身家性命与公司未来牢牢地绑定在一起。2021年王民曾表示，5年内，我们给自己定的目标是要把营业收入翻番，利润成倍翻番。
金融小强从机构配置的思路来看，机械行业其他赛道如锂电、光伏、半导体设备仍是增长最确定、增速最高的方向之一，加之工程机械板块弱周期并未结束，目前机构大多处于低配观望状态。但像“新徐工”这样的龙头公司估值已进入合理甚至低估区域，不排除部分大机构提前“潜伏”布局。
04
“新一哥”该值多少钱？
那么，我们从合并后“新徐工”的总股本、营收和净利润规模，再结合行业龙头公司的估值，大致就可以推测出“新徐工”的总市值规模。
数据显示，2021年，三一重工（）和中联重科（）分别实现营收1061.13亿元和671.31亿元；净利润分别为120.3亿元和62.7亿元。
根据吸收合并暨关联交易报告书备考数据，徐工集团工程机械资产整体上市后，2021年度上市主体收入、归母净利润规模估计分别为1167.7、82.1亿元。其中从营收角度，徐工机械将超越上述两家巨头，成为A股工程机械板块新“一哥”。
数据显示，徐工机械现有总股本为78.34亿股，完成定向发行69.70亿股后，“新徐工”总股本将达148.04亿股，
以整体上市后的徐工机械总股本和2021年合并净利润测算，徐工机械摊薄后的2021年每股收益约为0.555元。
WIND数据显示，A股工程机械行业30家上市公司，扣除三家亏损企业的市盈率（PE）中位数为19.39倍，平均值为21.51倍。
数据：WIND金融终端
若以工程机械行业市盈率中位数19.39倍测算，徐工机械股价约为10.76元/股，折合总市值约为1593亿元。若以市盈率平均值21.51倍测算，徐工机械股价约为11.93元/股，折合总市值约为1767亿元。
而截至5月26日，徐工机械股价为5.58元，总市值仅有437亿。
那么徐工机械是不是有可能达到上述估值呢？接下来的市场表现会给出答案。
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